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这期刊发的《工作论文》是由郑秉文撰写的《长期主义投资的‘枫叶革命’:对中国的三点启示》,该文已在《比较》2019年第2辑公开发表。如引用,请注明上述期刊出处——编者。


长期主义投资的“枫叶革命”:对中国的三点启示


郑秉文

中国社会科学院世界社保研究中心

Email:zhengbw@cass.org.cn


加拿大强制性基本养老保险“加拿大养老金计划”(CPP)(相当于中国的第一支柱基本养老保险制度)为了应对人口老龄化,于1997年进行制度创新,将传统的“待遇确定型现收现付制”一夜之间成功地转型为“待遇确定型部分积累制”,由此创设一只主权养老基金,实行专业化、国际化、市场化的投资策略改革。20年的实践证明,这个制度创新是成功的,制度转型是成功的,投资策略也是成功的,在投资领域、养老基金改革领域、主权养老基金等领域成为最佳大型机构投资者,享有崇高的声誉,被业内称之为“枫叶革命”。

本文论述加拿大的这一改革,分为四个部分。第一部分分析加拿大制度转型的动因、待遇确定型部分积累制的机理、建立主权养老基金的目的;第二部分研究主权养老基金投资的长期主义理论渊源、主动投资管理策略的特点、博取养老基金超额收益的目的;第三部分介绍加拿大主权养老基金“加拿大养老金投资公司”的治理结构、投资策略转型、投资运行特征;第四部分对中国主权养老基金的现状和发展提出了作者的三点看法,其中提出了建立“外汇型”主权养老基金的设想。

一、改革传统养老保险制度,建立主权养老基金

1.人口老龄化促使制度创新,“待遇确定型部分积累制”应运而生

1966年加拿大建立起传统的为待遇确定型现收现付制基本养老保险制度“加拿大养老金计划”(CPP),当时其缴费率仅为3.60%(雇主雇员双方各一半,下同)。随着人口老龄化的不断加剧,缴费率也逐渐提高。加拿大养老金计划每三年发布一份精算报告。1993年发布的第15期精算报告显示,在当年缴费率5.20%的基础上,基金余额够支付2.5年,但到2015年基金积累将完全枯竭,到2030年缴费率须提高到15.43%,基金积累将恢复到可以支付6个月。

这份精算报告不仅震动了联邦政府有关部门,也引发全社会对养老金制度改革的一场大讨论。他们认为,一方面,养老金制度的可持续性已走到尽头;另一方面,后代人承担的缴费太高,这对子孙后代是不公平的;重要的是,过高的缴费率将严重影响加拿大未来的经济竞争力。面对养老金可持续性、代际公平和未来竞争力的三重挑战,加拿大联邦政府决定实施改革,一并解决这三个问题。经过三年的大讨论、社会民意调查、征求各方意见、征询改革方案、协调各省利益,加拿大政府认为其他模式都各有利弊,不适合加拿大的国情,决定进行制度创新,创设适合自己的“待遇确定型部分积累制”,即在保持待遇确定型的待遇计发模式不变的前提下,引入和强化积累制因素,提高投资收益,以期提高制度的可持续性,降低后代人的缴费率。经过一年的反复测算,最终于19972月拿出了一个改革方案在全社会征求意见,其具体内容是:从1997年开始“快速”提高缴费率,经过8年的快速上调,一直提高到2003年的9.90%便将之“定格”为“稳态费率”;这个“永恒费率”可从2003年开始一直到本世纪末2100年维持不变。

这个改革方案可以同时解决上述三个问题,是前所未有的制度创新。在传统的改革中,基金积累制一般只与缴费确定型制度相联系,即在引入个人账户的前提下,在个人账户实施基金积累制。但加拿大的制度改革是保持待遇确定型的待遇计发方式不变,把基金积累仍维持在原来的资产池中,实施集中投资体制。从理论上讲,以往的改革通常实行待遇确定+现收现付制或缴费确定+账户积累制。但是加拿大的创新之处在于将待遇确定和积累制相结合,这是一次反传统的改革,是第三条道路。

为确保“1997改革”方案的可靠性,19979月和12月,加拿大政府连续发布了第16期和第17期精算报告。这两期精算报告分析了改革理由,描绘了改革蓝图,对未来一百年进行了精算预测,为改革奠定了理论基础,坚定了改革的信心。

2.投资收益成为支撑9.9%“永恒费率”的关键之一

为什么9.90%的永恒费率可以维持到2100年?因为投资收益率发挥了重要作用。除其他改革措施以外,当代人在1997-2015年提前多缴纳的缴费收入形成一个小三角形资金池,对其实行市场化投资策略,不断获取市场投资的超额风险回报,到2100年连同获得的总收益变成一个大四边形,这个大四边形的面积大约是小三角形的34倍。下图告诉人们,百年投资回报“平抑”了加拿大子孙后代85年(20152100年)的缴费水平,使之“定格”在9.90%;当代人牺牲了18年,换取了子孙后代的85年...........

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